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Inflazione debole: i timori sulle due sponde dell’Atlantico condizionano le politiche monetarie

Approfondimento sui mercati

Colin HARTE
 

Strategia: invariata la posizione ribassista sull’euro

Questo articolo potrebbe contenere espressioni e termini tecnici e pertanto non è raccomandato ai lettori privi di esperienza professionale nel campo degli investimenti

SOMMARIO

  • Dati economici: migliora l’area dell’euro, ma ancora non basta per avviare la contrazione del QE
  • Scenario ideale per i paesi emergenti: dubbi per la sostenibilità nel lungo periodo
  • Allocazione degli attivi: ripristinata la posizione short in termini di duration

Dopo un’estate tempestosa, segnata da tifoni, piogge monsoniche e uragani in prima pagina, la conferenza di Jackson Hole, che riunisce ogni anno i governatori delle banche centrali più importanti del mondo, si è rivelata una tempesta in un bicchier d’acqua. Infatti, il presidente della BCE Draghi non ha fatto annunci decisivi in merito al programma di allentamento quantitativo (QE) né il presidente della Federal Reserve Yellen ha rilasciato dichiarazioni in grado di sorprendere i mercati finanziari. Quindi, le due banche centrali più importanti restano prudenti per quanto riguarda l’eventuale inasprimento delle loro politiche monetarie poiché la debolezza dell’inflazione continua a destare preoccupazioni sulle due sponde dell’Atlantico. Nell’area euro, i dati economici incoraggianti hanno favorito un rafforzamento dell’euro, che potrebbe avere ripercussioni negative poiché penalizza le esportazioni. Questo spiega le esitazioni della BCE a prospettare con chiarezza una contrazione delle misure di allentamento. In effetti, è probabile che la riunione mensile del Consiglio direttivo della Banca centrale europea, in programma questa settimana, deluda ancora le attese, e che i nuovi provvedimenti di politica monetaria vengano annunciati solo verso fine anno. Inoltre, pare che negli Stati Uniti l’inflazione inferiore alle attese stia ritardando il nuovo rialzo dei tassi d’interesse e l’avvio della contrazione dei bilanci della Federal Reserve.

Dati economici: migliora l’Eurozona, ma non basta per la contrazione del QE

Fatta questa premessa, bisogna rilevare che da inizio anno i fondamentali dell’area euro stanno migliorando. La crescita si sta consolidando, e anche i dati delle indagini prospettiche sono stati positivi. L’indice di fiducia dell’area euro è risultato superiore alle attese, issandosi al livello più elevato dal 2007 a quota 111,9 (cfr. grafico).

In un contesto economico più favorevole, i prezzi al consumo hanno accelerato. L’inflazione, all’1,2%, si colloca ancora al di sotto dell’obiettivo ufficiale della BCE, ma la dinamica positiva dei prezzi core potrebbe indurre la banca centrale ad annunciare una contrazione del programma di allentamento quantitativo. I mercati valutari hanno anticipato un annuncio in questo senso da parte della BCE, determinando da inizio anno un apprezzamento del 14% della moneta unica rispetto al dollaro USA. Tuttavia, tale andamento si è trasformato in un ostacolo per la BCE, che al momento esita ad avviare la contrazione del programma di allentamento quantitativo. Malgrado il miglioramento dei fondamentali, sembra che Draghi non sia intenzionato a favorire un ulteriore apprezzamento dell’euro, temendo una nuova frenata dell’inflazione.

Per quanto riguarda la Brexit, pare che i negoziati tra Unione Europea e Regno Unito stiano evolvendo verso una maggiore ragionevolezza in modo da evitare il cosiddetto “effetto precipizio” per le imprese del Regno Unito. Il governo britannico, indebolito dai risultati delle elezioni anticipate di giugno, al momento dispone di minore legittimità per imporre una “hard Brexit” e sta cercando un compromesso. I negoziati potrebbero registrare una nuova accelerazione dopo le elezioni legislative del 24 settembre in Germania.

Anche per quanto riguarda i dati economici pare che le prospettive si stiano rasserenando. Infatti, il PMI manifatturiero è salito al livello più alto degli ultimi quattro mesi, attestandosi a quota 56,9 in agosto.

Scenario ideale per i paesi emergenti: è sostenibile?

I paesi emergenti hanno beneficiato dell’attuale contesto congiunturale, rendendo remunerativa la nostra posizione nel debito in valuta locale. L’ottima performance dei mercati emergenti è stata trainata dal deprezzamento del dollaro USA, ma ha tratto vantaggio anche dalla debolezza dell’inflazione negli USA, che pare stia facendo slittare l’ulteriore inasprimento dei tassi da parte della Federal Reserve favorendone la permanenza su bassi livelli ancora per un po’. I rialzi sono stati favoriti sia dagli indici prospettici che dagli hard data (economia reale), in particolare grazie alla forte domanda di metalli industriali che ne ha fatto salire i prezzi a livelli elevati (cfr. grafico). I paesi emergenti, dunque, hanno beneficiato del miglioramento del quadro economico e del relativo indebolimento del dollaro USA, ma nutriamo dei dubbi sulla sostenibilità di tale tendenza.

A nostro avviso, il rischio principale è rappresentato dal rafforzamento del dollaro USA nel caso in cui l’inflazione USA cominciasse a riaccelerare obbligando la Federal Reserve a intervenire più rapidamente innalzando i tassi e contraendo il bilancio. Tale andamento potrebbe rappresentare una brusca interruzione dell’ottima performance dei paesi emergenti, che potrebbe risentire anche della probabile fine dei programmi di stimolo della Cina dopo il congresso del partito comunista del prossimo autunno: un altro rischio da monitorare.

Allocazione degli attivi: sovrappeso nel dollaro USA; presa di profitto sul debito emergente in dollari

Sui mercati valutari, stiamo mantenendo una posizione lunga nel dollaro USA rispetto all’euro, in quanto si tratta di una strategia di lungo periodo di cui siamo fortemente convinti.

Il miglioramento dei fondamentali economici e la diminuzione dei rischi di natura politica sono stati positivi per l’euro. D’altro canto, sebbene il dollaro USA sia rimasto debole, gran parte delle cattive notizie sembra essere integrata nella quotazione attuale. La valuta statunitense, dunque, prima o poi potrebbe ripartire al rialzo poiché gli operatori di mercato al momento stanno ancora scontando i dati fiacchi dell’economia USA e puntando sulle prospettive dell’Eurozona.

Pertanto, anche un cambiamento relativamente modesto delle prospettive potrebbe innescare una rivalutazione delle attese e una ridefinizione dei rapporti di cambio. In effetti, pare che i PMI dell’area euro siano arrivati al punto di svolta e potrebbero segnalare un cambiamento imminente del clima di mercato. Nel comparto valutario, dunque, manteniamo una posizione corta in euro, puntando sul ribasso della moneta unica.

Sui mercati obbligazionari, abbiamo liquidato la posizione short di natura tattica. Abbiamo realizzato i profitti maturati su questa posizione di breve periodo prima del vertice di Jackson Hole e ripristinato il sottopeso strategico, in particolare sulle obbligazioni europee poiché prevediamo che la BCE sarà una delle prime tra le banche centrali più importanti a dedicare maggiore attenzione alla stabilità e a una gestione prudente dei mercati finanziari.

Per quanto riguarda le altre strategie d’investimento, crediamo che la sopravvalutazione degli indici azionari USA sia più accentuata rispetto ai listini europei, e pertanto deteniamo un sovrappeso nelle azioni dell’area euro rispetto ai mercati degli Stati Uniti e della Gran Bretagna. Tale posizione riflette anche il fatto che le nostre stime relative ai profitti societari nel Regno Unito sono molto più basse di quelle prevalenti, e di conseguenza prevediamo che le azioni britanniche faranno segnare una performance inferiore rispetto ai principali mercati azionari internazionali.

Nel settore immobiliare quotato, i titoli europei hanno messo a segno un notevole rialzo quest’anno, mentre i REIT statunitensi hanno accusato un ritardo in termini di performance. Tale andamento corrobora la scelta di mantenere il sovrappeso nel mercato USA, poiché prevediamo un’inversione di tale divergenza nei prossimi mesi grazie all’impennata della domanda nel settore immobiliare statunitense.

4 settembre 2017

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